作者： 宋玮 何勇
近期处理器大厂超微半导体(AMD)正就收购FPGA（现场可编程门阵列芯片）龙头厂商Xilinx（赛灵思)进行商业谈判，这笔交易价值可能超过300亿美元。受此消息影响，10月9日赛灵思股价上涨14.11%，收于120.94美元。但市场似乎并不看好AMD此次收购，AMD股价当日下跌3.41美元，跌幅为3.94%，报收于83.1美元。
如果该项交易达成，这将是2020年内规模第二大的半导体并购交易，也是AMD继2006年以54亿美元收购ATI Technologies后的最大一笔并购交易。AMD将借助此次交易构建CPU+GPU+FPGA的产品线版图，为下一代异构计算落下关键一子，同时也意味着AMD将有机会将产品触角深入到AI芯片、物联网、航空、汽车、5G通信、人工智能等领域，极大拓展了业务领域，使得AMD能够在巨头林立的半导体领域打造坚固的防御堡垒。
AMD和赛灵思是何方神圣？
AMD为全球第二大CPU厂商，赛灵思为全球领先的可编程逻辑芯片提供商，两家企业的产品线重合度较少，但双方的发展历程却有很大的渊源。AMD在1988年收购了MMI (Monolithic Memories)公司后，就成为赛灵思FPGA产品的第二供应来源，但后来AMD与赛灵思达成停产FPGA产品线的协议，同时赛灵思出售部分股份给AMD作为交换，AMD后来又出售了赛灵思股份。
AMD公司于1969年在硅谷创立，仅比英特尔晚成立一年。两家公司可谓同源不同“命”。40多年来，英特尔CPU技术一直领先全球，而AMD则从跟随者走向独立自研，几经沉浮逐步具备了与英特尔“掰手腕”的实力。2020年10月，AMD正式揭晓了搭配台积电7nm工艺全新的Zen 3 CPU架构，以及最新一代锐龙5000系列桌面处理器，在技术上实现对英特尔的超越。
资本市场上，2015年AMD股价曾一度跌破2美元，市值仅剩下19亿美元。截至2020年10月8日收盘，AMD股价已上涨至86.51美元，总市值约1015.68亿美元，而今年以来公司股价已累计飙升90%，2015年至今股价上涨了50多倍。
赛灵思成立于1984年，是FPGA、可编程SoC及ACAP的发明者，其高度灵活的可编程芯片由一系列先进的软件和工具提供支持，可以用于消费电子、汽车电子和云端。相较于CPU和GPU，芯片家族的另一名重要成员FPGA知名度稍逊，但随着5G通信、大数据、物联网的快速发展，FPGA的重要性也越来越得到市场的重视。
放眼全球，赛灵思、Altera、Lattice和Microsemi四大厂商几乎垄断了FPGA市场。其中，赛灵思在技术方面均处于领先地位，市占率达到50%，Altera已被英特尔于2015年收购。截至10月8日收盘，赛灵思报105.99美元/股，总市值为258.9亿美元，约为AMD市值的1/4，2020年以来股价上涨了约9%，略高于标准普尔500指数的涨幅7%。
三巨头疯狂并购竞赛
在高端芯片领域中，CPU、GPU、FPGA无疑是皇冠上的明珠，英特尔、AMD和英伟达在高端芯片领域你追我赶，意欲打造三足鼎立格局。英特尔于2015年收购了Altera，英伟达收购了Mellanox、ARM。其中，英特尔在CPU领域优势突出，但近两年AMD有台积电7nm生产技术加持，对英特尔造成较大挑战。同时，英特尔通过并购获得Altera的FPGA技术。英伟达则在GPU领域具有明显技术优势，如果收购ARM成功，将在物联网领域拥有CPU/MCU的核心技术，通过收购Mellanox，获得在服务器和存储连接领域的巨大优势；英伟达目前没有涉足FPGA领域。AMD在CPU与GPU领域均具有较强的技术实力，CPU性能已领先英特尔约两年时间；GPU也有一席之地，特点在性价比高；如果AMD能成功收购赛灵思，则高端芯片领域将进入三足鼎立的格局，这也是AMD面对巨头并购竞赛中的关键之战。
就市场而言，数据中心、服务器为代表的行业芯片市场是增长最快的市场，尤其是人工智能相关硬件市场增长相当迅速，其市场规模从2018年到2024年预计要翻7倍，年复合增长率高达37.5%。AMD也在不断开拓服务器市场，AMD处理器的市场占有率从2017到2019年间已经从1%增长到了8%，势头非常强劲，但大多数服务器客户只是把AMD作为替代供货商，要在处理器领域挑战英特尔仍然需要很长时间；在人工智能领域，AMD虽然也有GPU技术，但其开发生态相比英伟达的CUDA运算平台仍有较大差距，几乎没有人工智能模型会部署在AMD的GPU上。
AMD通过收购赛灵思后，可借助其FPGA进入人工智能、服务器市场。事实上，赛灵思近几年来在人工智能领域布局非常广泛，其产品思路已经从原来的FPGA慢慢转换到了基于FPGA+AI引擎的SoC结构。因此如果AMD成功收购赛灵思，将极大促进AMD进入行业市场领域。
从赛灵思角度看，FPGA市场潜力较小也是促成赛灵思乐于被AMD并购的重要原因。近几年纯FPGA芯片技术逐步边缘化，虽然在通信市场中比如华为基站对于纯高端FPGA的需求还很大，但随着华为被限供，赛灵思内部将战略重点放在新的方向上，也期望通过本次并购进行整合和赋能，从而调整战略重点，开拓新领域。
AMD与赛灵思会有化学反应吗？
赛灵思与Altera曾被称为FPGA双雄，早在2015年英特尔完成对Altera的收购并已历经五年的整合，其收购与整合对本笔交易具有较强的借鉴意义，我们认为AMD与赛灵思的结合喜忧参半，具体效果需要看整合和执行。在喜的方面有以下两点：
其一，AMD与赛灵思的结合将建立一家更多元化发展的公司，在不同的市场领域取得互补效应。在英特尔并购Altera案例中，Altera获得了访问英特尔半导体工厂的权限，同时可以广泛使用英特尔的封装技术，特别是嵌入式多芯片互连桥接（EMIB）技术，使得Altera可以通过在封装中混合和匹配小芯片（通过EMIB连接）来快速开发和部署FPGA的各种面向市场的版本。
AMD可望通过并购赛灵思，加速进军数据中心业务的速度，能让AMD针对嵌入式设计销售更多CPU与GPU，赛灵思也能让产品阵容多元化。目前，赛灵思在数据中心市场取得稳定成长，但该部分业务仍只占公司营收的12%；公司的航天国防暨工业与测试测量业务贡献45%的营收，涵盖航天国防、工业、科学、医疗、测试、量测与硬件仿真等应用，上述领域均为AMD较弱势或未进入的市场。如果两家公司合并会有互补的效应。此外，有线与无线事业群占据赛灵思营收的32%，该领域对AMD而言具有较大的挖掘潜力；车用、广播暨消费性业务近年来在赛灵思的营收比例降至12%，但该公司在车用市场持续有所进展，AMD通过并购能让其针对嵌入式设计销售更多CPU与GPU。
其二， 在市场准入方面，并购可以相互借力，快速拓展市场份额。在英特尔并购Altera案例中，借助英特尔在数据中心的高度垄断地位，Altera可在数据中心和服务器应用程序中，提供FPGA计算加速、网络加速、存储加速等业务，从而极大拓展市场份额。尽管赛灵思能从AMD处理器产品中获得一些类似的效果，但由于AMD的市场份额较小，因此优势要小很多，而且赛灵思肯定会失去很多独立身份，甚至可能失去一些服务于现有市场和客户的能力。
忧也有三：一是行政审查难。这桩交易即使商业上具有较大的价值，仍然会面临各国的行政审查，在现今的全球政治环境气候中，这种大型科技业收购案都存在很大的不确定性。
二是整合消化难。大型科技类企业之间的并购重组，对团队、技术和研发进度的促进作用有限，反而可能会导致项目被推迟、关键员工离职、企业文化冲突等后遗症，并需要较长时间的整合与消化。此外，在FPGA公司中，现场应用工程师（FAE）是非常重要的人力资源，收购完成后FAE能否继续留任，并维护和管理相关资产存在较大不确定性，且会对赛灵思客户产生严重影响。 AMD战略重心并不是车用、工业、测试量测、航天国防等属于赛灵思强项的应用领域，如果两家公司真的合并，代表AMD对这些市场的策略需要大幅度转变。
三是并购之后的财务压力巨大。收购或将产生巨额债务，并购产生的协同效应增值收益是否可以覆盖巨额利息支出，存在未知数。最新财报显示，AMD的现金流仅为18亿美元左右，媒体也分析指出若想成功收购赛灵思，AMD很可能采取英伟达收购ARM的方式，即现金加股票，因此合并后的公司最终面对200多亿美元的巨额债务。赛灵思拥有约2.44亿股流通股，基于2022财年每股3.5美元的收益目标，该公司有望创造8.54亿美元的净收入。即使利率很低，由于估值不高，这笔交易也很难提供多少额外收入。一笔300亿美元、利率为3%的债务交易将增加9亿美元的利息支出。这使得要想通过协同效应产生增值收益的难度大大增加。
此外，股票交易可能会摊薄未来的利润，因为AMD在几年内有望实现每股4.5美元的收益目标。以每股4.5美元的收益计算，AMD在几年内将产生54亿美元的利润，而赛灵思在18个月内的预期收益只有0.85亿美元，意味着赛灵思业务必须产生16亿美元的年利润才不会稀释AMD未来的EPS潜力，很明显赛灵思距此目标尚有很大差距，如此大额交易可能会让AMD重新陷入过去5年紧张的财务压力中。
从技术角度看，这有可能是一个好的商业组合，从财务角度则需要谨慎考虑。
（宋玮系经济学博士，何勇系理学硕士，均供职于工行，本文仅代表个人观点）
